毕友一言：
众鸟高飞尽，孤云独去闲。相看两不厌，只有敬亭山。
金融探索之产融结合：GE的产融结合变迁及启示
通用电气（GE）是产融结合的鼻祖，也被认为是最成功的产融结合范例，其最早的金融业务始于1905年。但在如今国内许多大型企业集团在金融各细分领域大举扩张之时，GE却已经开始调整制造业与金融业齐头并进的产融结合战略，剥离、重组金融资产，回归制造业。“领头羊”转向了，产融结合的发展道路还能走下去吗？本文将透过GE来探讨产融结合的变迁和启示。
GE的产融结合模式
GE最早的金融业务始于1905年，当时只是一些零星的商业信贷。1933年为应对当时的大萧条，开始涉足消费者信贷领域，目的是帮助电器经销商以分期付款方式促销GE生产的冰箱、电炉等电器产品，直到60年代前没有什么变化。
20世纪60年代，银行等纷纷推出分期付款业务使得GE金融业务面临巨大压力，于是扩展经营范围，推出自己所生产设备的租赁业务。到了70年代末，业务更加多样化，包括房屋制造、工业贷款、为个人信用卡提供经费等，从最初的推动集团产品销售服务转变为专业金融服务，并成立了独立运作的金融公司，不过规模依然很小。
1981年韦尔奇接任CEO后，通过支持企业收购兼并GE金融实现了飞速发展，金融业务也被纳入GE的主营范围。在韦尔奇执政的20年中，GE一共出售了350项业务，收购了900项业务，总共花费1500亿美元，公司营业额从1981年的250亿美元，增加到1250亿美元，市值从130亿美元一路攀升到最高时的5600亿美元。相应地，GE金融的年净收入增长率达到了18％，而GE其他部门大多只有4％左右。
GE金融服务业务起源于服务内部产业，在很长一段时间内也是作为GE制造业的衍生领域而伴生存在的。80年代后期，随着市场竞争的加剧，CEO韦尔奇意识到，价值增长的潜力已转移到下游服务和融资活动上。他利用了这种转移，改变了通用电气的价值获取机制，提出了为客户提供“全套解决方案”的口号。所谓全套解决方案就是将更多种类的产品与服务捆绑在一起销售给同一客户，以获取得多的利润。其中最主要的就是提供金融服务，由此金融被渗透到GE产业的各个环节。这一特色又被称为“交叉销售”模式。
产融结合另一显著特色就是GE产业板块对金融业务的支持。与常人认识有所不同，GE金融是集团里的“负债大户”。进入新世纪，GE金融出现了偏离产业、向着具有独立性、大金融发展的倾向。大量金融业务的开展决定了其高耗现金流的财务特性，2004年至2007年的GE金融年均资金缺口为200亿美元。而与之相反，GE产业部门每年可产生约200亿美元的净经营现金流。在剔除投资并购、股息支出后，GE产业部门年均保持140亿美元的自由现金流，这些现金大多进入了GE金融的现金池。此外，GE还将富余的经营现金用于购买GE金融的短期商业票据，这也是GE金融短期融资的最主要工具。更大的支持来自于通过担保其产业的3A信用评级移植到GE金融身上，使其能够获得比花旗、汇丰更低的资金成本，而在金融杠杆作用下，几个点的资金成本优势被放大了十几倍。
在集团支持下，GE金融在集团中的地位不断提升。2008年金融危机爆发前五年中，GE金融掌握近8000亿美元GE总资产的80％以上，如果单独剥离出来，可以位列全美前十大商业银行；收入占GE总收入的35％-40％左右，利润占GE总利润的一半左右。
2008年金融危机后半年时间里，GE股价下滑达到了83％。业界普遍认为，这是受到GE金融业务的拖累，因为GE金融的商业地产、消费信贷和英国的按揭贷款等业务风险敞口过大。但实际上，GE金融的当年盈利下降只拉低了GE当年盈利15％。这也反映出金融市场动荡的环境下，含有金融业务的公司所遭受的市场波动较纯粹的实业公司更为剧烈。
为化解危机的不利影响，2008年GE进行了业务重组，最为显著的特点之一就是整合金融业务，将散布在其他业务板块中的金融业务基本都聚集到一个单独的资本金融板块。与此同时，GE金融进行了战略调整，通过收购美林资本公司、花旗集团北美商业贷款和租赁公司的大部分业务，出售日本、德国、爱尔兰和芬兰等国价值900亿美金的部分业务，使GE金融只在具有核心竞争力的领域发展，并开始重返产融紧密结合之路。不过在业务收缩后，GE仍然认为GE金融是公司的重要业务板块，今后将占公司整体营收比例的三分之一左右。
GE的战略调整：剥离金融回归主业
2008年金融危机后，美国企业加速“再工业化”进程，纷纷剥离旗下业绩不佳的金融和服务部门，提升核心制造业竞争力。GE亦逐步调整制造业与金融业齐头并进的产融结合战略，剥离、重组金融资产，回归制造业。
1、剥离金融业务终结产融结合模式
2015年4月10日，GE宣布将剥离旗下90％的金融资产。具体措施包括：
拆分GECC,除与GE相关的金融业务外，其他金融业务全部剥离。GE只保留航空金融、能源金融和医疗设备金融继续为实体服务，上述金融业务分别并入GE集团相关业务板块。
通过拆分、发行上市和互股，剥离信用卡等业务。2014年，GE将其自有信用卡以及零售金融业务拆分成一家名为SynchronyFinancial的独立公司，与GE零售业务一起上市，并通过互股交易全部剥离出GE。
出售房地产业务。GECC旗下的房地产业务将以265亿美元的价格出售给黑石和富国银行。
减少GECC净投资规模。从2008年以来，GECC净投资额从5380亿美元减少到3630亿美元；2015年底剥离SynchronyFinancial，并通过监管机构批准后将净投资额再减少750亿美元。
国际业务并入新成立的国际控股有限公司。为简化GECC资本结构,GECC并入GE,GECC的国际业务并入新的国际控股有限公司。
申请撤销“非银行系统重要性金融机构”（No-bankSIFI）资格。具体剥离金融资产计划。
通过一系列的金融资产剥离、重组、成立新公司、减少投资规模等方式，GE实现了金融业务的瘦身。至此，独立的金融板块已不复存在，仅保留与医疗、航空服务、能源服务相关金融业务，使GE业务板块更专注于制造业。
2、剥离金融业务旨在发展高端制造业
GECC收入逐年下降，GE也失去了AAA信用评级，GE原有产融结合模式已难以持续，剥离金融资产也就提上议事日程。
金融监管政策变化束缚了金融业务扩张。2008年金融危机后，美国政府加强对系统重要性金融机构的监管，以解决“大而不倒”的问题。GECC因拥有5000亿美元资产，是全美排名第七位的非银行金融机构，作为“非银行系统重要性金融机构”被纳入美联储的监管，实施更为严格的资本充足率和其他审慎性监管标准。作为GECC重要盈利来源的消费者金融业务、商业贷款和租赁业务受到监管束缚，盈利逐渐萎缩。
信用担保评级降低导致融资成本升高和利润萎缩。2008年金融危机后，GECC遭受重创，2009年净利润占比下滑至12.9％的历史低点,依靠联邦存款保险公司担保近1400亿美元债务才得以避免倒闭命运。尽管如此，GE却失去AAA债信评级，2009年标普和穆迪纷纷下调GE信用评级。由于GE债信评级降低，短期债务融资成本提高，以低成本资金支持金融业务扩张的产融结合模式难以为继。
出售金融资产以提升企业估值。美国资本市场上，金融类企业估值低于高端制造企业，比如，银行业的历史平均市盈率为15，金融服务类为12.8,医疗设备行业为34.2，航空业为23.8，剥离金融业务，可以获得更好的市场估值。同时，剥离金融资产的部分资金用于回购股票，还可以提升股价，获得投资者的支持。
选择时机剥离金融业务，获取充足的现金，通过发展高端制造业实现战略转型。2015年美国并购市场升温，并购标的资产价格攀升。伊梅尔特上任以来，调整韦尔奇时期金融为主战略，于2012年底提出“工业互联网”战略。GE通过剥离金融业务获取丰沛的现金，推动向高端制造业的战略转型。
GE剥离金融业务的启示
GE从产融结合的“标兵”到剥离金融资产，对于一些积极拓展金融业务、谋求产融结合的中国企业来说，提供了新的启示。
启示一，产融结合发挥实业与金融协同效应同时，还需以“产”为核心。GE的金融业务最早服务于GE自身的制造业，但后来发展成为庞大的产融集团，韦尔奇时代甚至一度“喧宾夺主”。对实业集团而言，实业是根本，没有强大的实业支撑，金融业务就成了“无源之水”、“无本之木”。实业集团发展金融服务旨在提升整体竞争力，主要目的是为自身实业服务，如果金融偏离了服务实业的轨道，就应适时调整归位。
启示二，产融结合是一把“双刃剑”，在提升企业综合竞争力的同时也蕴含着风险。一方面，金融业是高杠杆行业，能够快速扩大企业规模。比如2008年以前，GE运用较高杠杆，实现了收入和利润的快速扩张，GECC资产规模一度高达6610亿美元。另一方面，金融业务的高杠杆特性在放大收益的同时也放大了风险。金融危机后，GE以低成本高杠杆为基础的金融资本扩张遭遇“滑铁卢”。可以说，对GE而言，产融结合“成亦杠杆，败亦杠杆”。这对于热衷于进军金融业的实业企业来说，实为殷鉴。
启示三，适时调整战略，以应对市场风云变幻。韦尔奇时代，正值金融业高歌猛进、并购高潮迭起之时，GE的金融板块也迅猛扩张，产融结合模式风行一时，GE集团内金融业的风头甚至盖过了传统制造业。伊梅尔特接任后，逐步矫正韦尔奇时代“重金轻实”战略，尤其在2008年金融危机后，逐步缩减金融业务占比，力推“工业互联网”战略，把传统的制造业优势与信息技术融为一体。
GE剥离金融业务，并非“由产而融”的产融结合模式的终结，而是对过往“重金轻实”战略的矫正，更是应对产业发展趋势的重生。
文章来源：《财经》、网络等，小毕综合整理
