【毕友导读】：本文由四川大学2009级MBA郑海峰推荐。2013年年11月15日，传奇投资者巴菲特与来自马里兰大学等8所美国大学的20名学生交流，这些在读的MBA学生向巴菲特提出了16个问题，马里兰大学商学院金融系教授David Kass将巴菲特的这些回答整理出来，在此分享给毕友们。

巴菲特答全美8所大学MBA学生16问 

　　问1、您领导的伯克希尔-哈撒韦公司（伯克希尔）在发展壮大时是否降低了最低预期回报率？

　　巴菲特：伯克希尔根本没有什么最低预期回报率。资本增加了，要得到出色的回报业绩就更难了。

　　伯克希尔的资产净值是2100亿美元。如果我管理100万美元，回报肯定比管伯克希尔这2100亿美元高。

　　规模是业绩的敌人。可我还是宁可管2100亿美元，也不愿管100万美元。

　　问2、您过去说自己的投资表现有85%要归功于格雷厄姆（BenjaminGraham），另外15%要感谢费雪（Philip Fisher），这个比例现在变了没有？

　　巴菲特：我根据格雷厄姆的指导开发自己的投资策略，我去了他的母校哥伦比亚大学向他学习。坚持格雷厄姆的方法，用上一段时间，你不可能亏损。从性质上看，这种方法很适合量化，你完全有理由表现得好。另一方面说，如果你的公司越来越大，公司资金越来越多，它就越来越没有用武之地。低价买那些平庸的公司不如以公道的价格买到那些优秀的企业。

　　所谓“烟蒂方法”类似于在地上找到一根剩下烟蒂的小烟头，看上去不体面，但你还可以捡起来，点上它，免费吸上几口。一直这么做就能分文不花吸很多烟头。我就是这么做的。过去我大批寻找很便宜的股票。经过费雪和格雷厄姆的熏陶，我开始寻找更好的公司，以前我是既找便宜的也找比较好的，现在我们不再只图便宜，要找更好的公司。

　　铁路是门大生意，今后十年、百年都会不错。目前，伯灵顿北圣太菲铁路公司（Burlington Northern）税前盈利达到60亿美元。几年前我们收购时，该公司的税前盈利才30亿美元。现在我们向费雪走得更近，有些偏离格雷厄姆，这是因为我们操作的资金规模更大了。资金较少的时候，我们会寻求获利更高、价格更平的股票。

　　从学校毕业后，我逐页通读了信用评级公司穆迪（Moody）的年报，读到第1433页，发现报告写到后面还有些好东西。据报告所述，1951年，国家西方人寿保险公司（NWLI）每股收益29.09美元，一年前是每股21.66美元。此前12个月，这只个股的交易价在3到13美元。我看那份报告的时候，NWLI的交易价是每股16美元，市盈率不足1倍。

　　几年前，也就在2004年，有人告诉我应该留意韩国。我得到一本花旗的册子，上面每页介绍了一只韩国个股，韩国所有的公开上市公司都列入其中。把这本册子从头读到尾，从它提供的面值、每股收益和证券。我可以找出大韩面粉加工有限公司（Daehan Flour Mills）等大概20家公司。除非你留心价格，股票不会告诉你任何事。一个下午就找到大约20家公司，可以买其中一些公司的股票，因为对这些企业了解得不够，所以不能投入太多。按售价计算，如果在市盈率2倍的时候买入这20只个股，你就会有斩获。这就是格雷厄姆的方式，你可以这样获利。

　　如果资本更多，就必须采取费雪和格雷厄姆组合的方式，收购大企业。伯克希尔现在要寻找实力很强的大企业，比如1983年收购的内布拉斯加家具卖场（Nebraska Furniture Mart），到今天收益可能达到20倍。查理（·芒格）对我说：“你永远不会对我不满，因为你够聪明，而我一直都没看错。”

　　问3、关于一年一度致信股东，您会按什么过程来写这封信？您会怎么确定信中写些什么？

　　巴菲特：2013年的股东信我已经写完了，但我会等到明年2月28日发出来。我已经知道自己要说什么，只是必须填上一些数字再发信而已。

　　我尽量把股东想象成自己的合伙人，假定他们担任我这个职位，而我是股东，我会希望得到哪些信息，我就会尽量把这类信息传达给他们。股东信的第一稿我会发给自家姐妹，她们不大了解金融。“亲爱的姐妹们”，我就这样开头，设身处地地站在她们的角度，跟她们解说一些她们会想知道的事。我也喜欢写上一节大众化的经验之谈，这种教导内容不能直接适用于伯克希尔。

　　今年1.15万字的股东信里，有2600字都是有关投资的观点。我这是在和所有对投资有想法的人聊天，他们还在考虑应该怎样投资。每年我都会选一个主题，然后用一章的篇幅围绕这个主题来写。有人会感兴趣，有人不会。如果他们要把自己大部分的资金交给我打理，我会和他们畅谈伯克希尔遵循的经济原理，就像和我共处一室那样知无不言言无不尽，所以他们会完全了解我们的事业。

　　1956年，我花0.49美元买了本记总帐的账簿，其中有两张纸的位置留出来填写合伙人文件内容，可我并不担心合伙协议。我只用了约莫半页纸解释基本的规矩：我能做什么、不能做什么、我打算怎么做、怎么衡量个人成功。如果看起来对你有好处，你就出资，如果不想投资，那就别勉强，我们还是朋友。这些基本规则现在就附在伯克希尔为投资者量身定做的报告后面。按我们的基本规则，虽然是企业化管理，但我们还是合伙人的态度。我们将你视为合作伙伴。如同婚姻一样，你也要有共同的感情基础。如果对重要的问题有分歧还结婚，那是疯子干的事。写给股东的报告现在准备好了。伯克希尔的股东可不是寻常人，他们大部分都将自己80%的净资产投进来。我几乎全部身家都在伯克希尔。但如果市场下跌50%，我们的资产可能都得重新算了。

　　问4：您把持有的高盛认股权证置换成相对较少量的高盛股份，为什么要这么做？

　　巴菲特：2008年，我们帮助高盛和通用电气筹措资金，这是我从来没想过会发生的事，想象下你接到电话，说需要你提供融资方面的帮助，通用电气打来的哦。伯克希尔因此得到了优先股的认股权证，有效期是5年，今年9月到期。这些权证可以购买50亿美元的高盛普通股和30亿美元的通用电气普通股。如果我们行权，就必须再投资80亿美元。这两家公司并不希望发行这些价值的新股。

　　今年初，我们断定两家公司不想这样发新股，而且我们也不想花80亿美元。我们就做了个了断，希望皆大欢喜。这样一来，我们不必出资，他们也无需发行那么多股票。伯克希尔最终获得价值接近20亿美元的高盛股票，并没有耗费分毫现金。至于通用电气，我们只持有了2亿美元股票。

　　伯克希尔只留下美国银行这一家大公司的认股权证。因此，截至2021年8月，我们都有权以每股7.14美元购买美国银行的7亿股，价值合计50亿美元。我们会持有这些权证，直到股息增多再行权，或者持有它们直至到期。

　　我们与高盛和通用电气的两笔交易耐人寻味，5年前谁又能想到。当时货币市场因为雷曼兄弟破产溃不成军。货币市场的基金持有许多雷曼的票据。一夜之间，3000万美国人认为安全的货币市场崩溃了，雷曼关门大吉，由此导致货币市场的一只大基金跌破面值赔本。货币市场一下子发生了悄无声息的电子大挤兑。雷曼宣布破产3天后，货币市场基金的客户共赎回3.5万亿美元，其他基金面临资金流出1750亿美元。所有的货币市场基金都持有商业票据。像通用电气这样的公司还持有很多这类证券。

　　雷曼破产发生后，美国的业界实质上集体陷入停滞。当时的总统小布什说：“如果不能放开货币政策，这些受害者就不可救药了。”我相信，这是史上最伟大的经济评论。这就是布什支持时任美国财长保尔森（Henry Paulson）和美联储主席伯南克（Ben Bernanke）的原因。企业就指望着商业票据市场。2008年9月，我们就面临绝境。如果保尔森和伯南克当时还不干预，再过2天，什么都没得救了。

　　伯克希尔一直备有至少200亿美元现金。这听起来有些疯狂，其实我们从来也没有这么大的需求，但今后100年里，如果全球市场再次停摆，到那天我们能用得上这笔资金。会发生某种事件，可能就在明天。到那时你就需要现金了。在那种情况下，现金如同人们必需的氧气。不需要的时候，你是不会注意它的。需要的时候，它就是你唯一需要的东西。我们经营伯克希尔的流动性水平很高，没有哪家比我们更高。我们不想依靠银行贷款经营。

　　美国财政部无权为货币市场基金担保。财政部要得到国会授权。保尔森那年9月成立了一只外汇稳定基金，为货币市场的基金作保。这制止了货币市场资金外流，危机结束了。

　　你一生之中可能会发生几次这样的事。一旦发生，你得做两件事，一是别让危机毁了你，二是如果你有资金，也有勇气，就有机会以令人匪夷所思的价格购买。恐慌的情绪蔓延得快，好像传染病那样。它和智商没有任何关系。在某个时候，只有少数人才会恢复信心，大众还不会。恐慌会有时让投资界完全瘫痪。在那种时候，你不想负债，如果有资金，就会希望那时逢低吸纳。所谓“人恐慌时我贪婪，人贪婪时我恐惧”。

　　问5：对市场的了解怎样有助于您形成个人政治观点？

　　巴菲特：我不会说了解市场在这方面有什么功劳。我的政治观点是经历这样一个过程产生的：想象下，在你出生前24小时，有个精灵降临，对还在子宫里的你说：“你看起来像个非常有责任心、有智慧又有潜力的人。24小时内出世吧，我会给你指派一项重大任务——你得决定自己降生在哪个政治、经济和社会体系。你来制定规则，任何一种政治系统、民主程度、议会制度，如你所愿。你可以设定经济结构，共产主义或者资本主义都行，设置一切运转，当你出生时，这个世界都为你和你的子孙后代而存在。条件是什么？条件就一个——在出世以前必须在一个盛着70亿只签的签筒里抽签，一个人仅限一只，你把手伸进去抽到属于自己的那一只，结果可能你生来就是个聪明人，也可能不聪明；可能健康出世，也可能先天残障；可能是黑人，也可能是白人；可能在美国出生，也可能生在孟加拉，不一而足。你根本不知道自己会抽到哪只签。既然不知道哪只签属于自己，你又怎么设计这个世界？你想让世上的男性指挥女性？可你也有50%的几率是女儿身。要是能设置政治环境，你会想有一个人人得偿所愿的系统，而且希望产出越多越好，这样系统与大家分享的财富就会更多。

　　美国就有这样一个了不起的系统，它带来的人均GDP达到5万美元，是我出生那年的6倍，也就是一代人的时间就增加了5倍。但由于不知道会抽得什么签，你会希望这个系统一旦有任何产出都要人人受惠，不要落下任何一个社会成员。你希望激励那些表现最好的成员，不要变成大锅饭，又想要那些运气不佳没抽到好签的人还能过得像样。你也希望大家别担惊受怕，不要怕老来手头紧，不要担心医疗保健的费用负担不起。”

　　我把这称为“娘胎中奖”。我的姐妹们抽到的签不一样。她们就指望嫁得好，要是得工作的话就当个护士或者老师什么的。如果你要设计的这个世界里投胎为男性和女性的几率是五五开，你就不会希望那是个针对女性的世界，因为你也可能做女士。不如按这种方式设计你的世界，应该让它符合你的理念。

　　我观察福布斯400富豪榜，查看其中的数据，看过去30年里这些数字怎样增加。生活在底层的美国人也在过得好起来，这消息真棒，可我们不希望贫富差距那么大。只有政府能纠正这种现象。如果你不知道自己会成为怎样的人，正视贫富差距的方法就取决于你站在什么角度看待这个世界。如果你不愿让自己那只签成为随机抽100只签的博彩结果，那你就是幸运儿，属于70亿人里最上层的那1%。

　　人人都有各自不同的生存之道。你不可能事事亲力亲为。所谓三人行必有我师，总有人会在我们前方，引导我们去往自己该去的地方。我们不可能让他人落后太远。你们在座的这些孩子绝对都抽到了好签。

　　问6：您是少数支持女性职场拼搏的男性首席执行官之一，您能不能谈谈自己这么想的理由，还有我们女性可以怎样在职场发挥个人聪明才智？

　　巴菲特：1776年，我们美国的《独立宣言》里写道“人人生而平等”。1789年，美国出了一部宪法，再考虑下……黑人不是一个独立个体，只相当于五分之三个独立人。编写宪法的时候耍了滑头，因为也没有非要使用指代性别的代词不可。不过，在提及总统制的时候还是露了马脚，用的是代表男性的“他”。很快，“人人生而平等”的说法就变成了“男人生而平等”。

　　后来到了林肯任总统时期，他发表葛底斯堡演讲（Gettysburg address）时重申了“男人生而平等”，遗漏了当时美国一些州的现实，那些州的女性还无权投票，甚至不能继承遗产。最后，到了1920年，这种冒险的新治国方式存在了131年之后，大家恍然发觉“哦对了，女性应该有公平的投票权嘛”，才有所改观。

　　此后，在奥康纳（Sandra Day O'Connor）成为美国首位女性最高法院法官以前，已经有多位女性被任命为法官。孩提时代，大家对我这个男孩子都有不少期待，而和我一样聪明的姐妹就被委以不同的任务。这个国家就是这样，想想我们只动用自己一半的才智会有多大差距。
现在，我们开始释放另一半潜能。如果我们只允许身高超过5英尺10英寸的人做首席执行官、会计师和律师，身高不够的人只能干护士等工种，这么规定肯定是疯了，我们的潜力不可能完全发挥。对女性来说同样如此。没有谁认识到这点，过去我父亲没有，我的师长也没有。女性显然和男性一样有智慧，一样工作卖力。要论举办伯克希尔的年会，谁也没有我的助理卡瑞（Carrie Kizer）干得好。

　　我觉得，要是根据性别决定首席执行官的职位，错过最有才华的人选，那真是疯子所为。可我们正在往这个方向发展。我们在向自己设定的理想进军，可这些国父杰弗逊描绘的理想蓝图只有过了很久之后才会付诸现实。

　　问7：收购一家公司的时候，您怎么评估收购对象的管理层？

　　巴菲特：我收购内布拉斯加家具卖场，给了他们一大笔钱，按说那些被收购公司的经理们谁都不必再工作，可以退休了。可等到他们收到那笔钱，我又得到了他们公司的股票，他们的表现还会一如既往吗？他们把钱揣进自己兜里之后，还会一直那么卖力干活吗？我们四分之三的经理不靠公司的收入也已经富有。这些经历不需要为生存工作，可他们会让工作必不可少。如果我给他40亿美元，下个月他还会拿出和现在一样的成绩吗？明年呢？我没有用签约解决问题，我必须衡量管理层是否会一如既往地工作。通常我的评估都没错，我的表现更好了。那些高管不需要我，我需要他们。

　　为什么我还去工作？我已经可以随心所欲做事，可我每天早上还会去上班，而且迫不及待地要工作。每周六我工作起来都乐在其中，还会和学生们谈话。为什么我要这么做？

　　首先，我要画自己的画。伯克希尔就是我的一幅画。谁都喜欢创造事物。我觉得自己是米开朗基罗，正在给西斯廷大教堂画壁画，不过在其他人眼中可能像一团乱麻。

　　第二点，我希望得到喝彩，我喜欢有人欣赏我的画作。如果别人也有自己绘画的作品，我还要和他们讲授怎样绘画吗？就像被收购公司的管理层那样，我欣赏他们做的事。我了解规则，所以我夸他们的时候，他们就知道获得了一位自己喜欢的评论人士认可。我持有了他们所在公司的股票，那还是他们的企业，只有在管理者真正关心业务的时候，才会形成良好的企业文化。

　　问8：现在信息无处不在，如果您今天在秘鲁出生，还可能用同样的方式致富吗？

　　巴菲特：是的，我可以。世事变迁，无处不变，人能融入潮流，在各个社会经济阶层中力争上游。美国的GDP比其他国家增长得多，并不是因为工作更努力，是因为给予我们平等的机会。美国甚至都不算做得更高明，只是释放了更大的潜能。世界在给所有人机会。

　　问9：您会给今天想从事投资的人哪些职业道路方面的建议？

　　巴菲特：干这行你什么都得学，要学的很多。学着了解什么管用，什么没用，哪里有价值、哪里没有。我第一次试水是在11岁，也就是1942年。那年我以38.25美元的价格买了3股美国城市服务公司（Cities Service）的优先股。我姐姐多萝西同时也买了3股，我父亲买了4股。我们合起来买了10股。多萝西上学的时候每天都在抱怨股价，所以我在股价42美元的时候就卖掉了。两年后，那只股票的售价涨到了200美元。

　　我会以审计后的记录管理资金，这样在业绩好的时候看起来会吸引更多的人。和投资相比，我更喜欢经营企业，打造企业比操作资金更有意思。

　　康姆斯（Todd Combs）和韦斯勒（Ted Weschler）每人掌管着伯克希尔65亿美元。如果愿意自己经营对冲基金，他们的收入都会更高，但这两人喜欢在伯克希尔做事。他们拥有的钱够多，他们还有我欣赏的性格。

　　问10：您对女性有什么建议。

　　巴菲特：我建议女士们读一读凯瑟琳·格雷厄姆（Katherine Graham）的自传《个人历史》（Personal History）。几位总统接见过她。虽然母亲和丈夫都说她一无是处，但她还是克服了个人缺点。很多女性今天都当上了首席执行官，获得成功。珠宝公司Borsheim的首席执行官苏珊·杰奎斯（Susan Jacques）就要离任，去领导全球知名的美国宝石研究院（GIA）了。

　　问11：您是第一个用“护城河”（moat）一词表述竞争优势的人。投资研究和基金评级公司晨星（Morningstar）就是基于这一理念建立的。您认为晨星在护城河方面的工作怎样？

　　巴菲特：我认为他们做得很棒。我40年前想出了这个词，因为在资本主义制度环境中有一些经济城堡。苹果、微软等就是。有些公司的城堡比较小。如果你在这种环境下也有个城堡，别人就会想方设法来夺走它。为此你需要做两件事，一是修一条环绕城堡的护城河，二是找一位骑士守在城堡，让这位骑士努力扩大护城河。

　　可口可乐怎样修建自己的护城河？他们让可口可乐与幸福同在的想法深入人心。这家公司的护城河就是人们的思想意识。铁路行业的护城河是准入的障碍。汽车保险公司Geico的护城河是低价。我们伯克希尔每天都在拓宽自己的护城河。时思糖果（See’s Candies）公司在消费者心中修建了护城河。如果要用作情人节礼物，时思是比Russell Stover糖果性价比更高的选择。每年的12月26日，时思都会上调价格，41年来始终如此。1972年，伯克希尔以2500万美元收购了时思，今天这家公司盈利8000万美元。维珍企业集团董事长布兰森（Richard Branson）十年前推出的维珍可乐（Virgin Cola）宣告失败。士力架巧克力四十年来都稳坐糖块产品的头把交椅。

　　问12：您怎样在事业与家庭生活之间保持平衡，对年轻的职场中人，这方面您有什么建议？

　　巴菲特：年轻人要做决定的话，最重要的就是确定自己和谁结婚。要紧的是，在重大的问题上持什么看法，必须保证你的配偶对同一重大事件和你想法一致。不要和那些想改变这种想法的人结婚。你的结婚对象应该是比你更优秀的人，要一直和那些比自己更出色的人在一起。

　　问13：您是否有一个目标，要每年的业绩都比道琼斯工业指数（道指）高10个百分点？

　　巴菲特：几年前，我努力要胜过道指，放到今天就会是超过标普指数。今年我们的目标是比道指高10个点。如果道指下跌20%，我们就是跌10%，那就不错。我们不会设定某个数字，预计在某项业务要达到那种目标，也不会保证要做到。我们做的是自认为那个时候最适合的事。这件事是不是我们能力范围内最高明的举动，而且不会耗尽我们的资源？希望我们会给出肯定的回答。通常我们认为，一家公司的价值是在截止评估日那天的现金流现值。

　　如果你真要用在投资领域，2600年前这话可以说成“双鸟在林不如一鸟在手”。可你要这样问问：怎么保证有双鸟在林？林子离你有多远？利率是多少？

　　在投资方面，你现在就囤积资金，今后会得到更多的资金。伯克希尔无时无刻不在把更多的鸟送入林子里。

　　如果你只管理100万美元，并且没有任何杠杆与风险，你的业绩应该能比标普500高10个百分点。

　　问14：您参与过的谈判里面，哪次是最困难的？您怎么发掘自己的谈判策略？

　　巴菲特：我从父亲那里才真正学到谈判。每个人谈判的风格都不同。我不想一场谈判在某个时候“不得不结束”。不希望我和谈判方互相对掐，弄得你死我活。也不希望要么我们放弃，要么就是一方把另一方置于死地。我的风格和大多数人不一样，我们就说说我的做法。如果你生来风格就是如此，那就坚持下去，我怎么都可以放弃。比如我说，我会出X这个价位买，通常这就是最好的交易结果。我不想先虚报低价，那你就会讨价还价，最后还是谈到X价位。这么做耗费你的时间和金钱。我只会说，我会出资，只要你声誉好，就能运转良好。你应该不会希望加入一场因为自己负担不起所以得退出的谈判。让你爱的人成为谈判对手是个可怕的错误。后果很严重。这个世界上最强大的力量就是无条件的爱。

　　问15：您最大的投资错误是什么？您从中吸取了什么教训？

　　巴菲特：与其从自己的错误里吸取教训，不如通过别人的错误学习。观察各种失败的商业案例。我相信人无完人，谁都会犯错。我最大的错误是买下了伯克希尔，然后努力让它变得更好。当年我们把所有的资金都投入了一家经营不善的企业，这笔资产拖了20年后腿。即使在收购了一家保险公司National Indemnity之后，也是如此。把伯克希尔作为我们希望发展壮大的基础，这么做本身就是个错误。经商不可能零失误。我们以4亿美元买下美国鞋业公司Dexter Shoe，收购价相当于现在的50-60亿美元。可那家公司后来因为国外竞争冲击宣布破产。我们购买公用事业公司Energy Future Holding的债券亏了20亿美元，私募股权公司KKR也投资了这家公司的债券，他们为此亏损80亿美元。

　　问16：管理别人的资金会有出错的时候，您怎么负起相关责任？

　　巴菲特：我先告诉对方我会犯错，但我的目标是要做些什么。可能我是为了达到目标出错，即便犯了错，我也可能实现目标。长期来看不会产生大量损失，这就是我努力经营的方向。用这种方式，也许我不是赚钱最多的人，但我会尽量减少长期损失的风险。假如一项投资决策存在让别人长期亏损的威胁，即使这种威胁只有千分之一的可能性，我也不会去做。

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